红周刊 特约 | 玄铁

今年以来，强周期“牛市”远超预期，电气设备和化工板块指数均上涨逾55%，但投资者需留意政策窗口和全球供应链动态，一旦回归正常，两者估值难免要大幅缩水。此外，“滞胀”隐忧下，行政调控弱相关+现金流充沛的行业，如消费板块或更受青睐。

周期股“牛市”狂欢需留意政策窗口

3日如市场所预期，美联储宣布购债减码。其资产负债表从去年2月底的4.2万亿美元，升至今年10月底的8.6万亿美元，高负债隐含的政策意图是“坚决不加息，因代价太高”。标普500指数再创历史新高，收盘价位较年初上涨24%。

美国9月未经调整CPI上涨5.4%，为2008年以来最高水平。美联储将其定义为“预期中的暂时性通胀”，更担忧的是美国经济中长期增长，因为三季度环比年化增速仅为2%。当央行印钞速度规模远超实体经济需求，流动性溢价会助涨资产价格，催生本币贬值推动型牛市。如阿根廷股市年内因通胀上涨79.78%。

过去30多年以来，中国宏观调控成功之处是对内逆周期调控，对外则错开美国经济盛衰和股市牛熊周期。正如查理·芒格日前所言，“中国显然认识到在经济繁荣期放任其发展，会给国家带来很大的麻烦，不会干等‘大萧条’来临。”

从历史上来看，如果A股牛市主推手是央行印钞救市，行情维系难逾一年。在2008至2009年全球金融危机中，中国率先救市，沪综指自2008年10月1664点见底，至次年8月探明峰值3465点，反弹式牛市历时9个多月。本轮抗疫牛市自2020年3月2646点启动，至今年2月探明峰值3731点，历时11个多月。只是本轮行情中周期股牛市远超预期，今年以来，强周期行业电气设备和化工板块指数均上涨逾55%，市净率分别为3.87倍和5.8倍，分列深沪第二和第三大市值行业。但一旦全球供应链回归常态，两者估值难免要大幅缩水。

“滞胀”隐忧下强现金流行业或受追捧

当下，沪综指中周期股占比大，在经济减速期切忌乱炒产品涨价概念。首先，中国GDP前三季度同比增长9.8%，远高于6%以上的预期目标。上季经济增速为4.9%，未来两季若更低，亦在政策容忍范围之内。同时，在9月份10.7%的PPI同比涨幅中，新涨价影响约为8.9个百分点，比上月扩大1.2个百分点。PPI加速上涨倒逼经济降温举措出台，在行政强力干预之下，美林投资时钟变成电风扇，周期股估值体系迅速失锚。

如动力煤期货指数10月19日的峰值为1819.7点，较4月中旬大涨2.8倍，涨得越急行政调控来得越猛，至11月2日跌至低谷806.8点。期间，煤炭指数一度较峰值大跌29%。

超低经济增速和超高PPI增速的组合，让中国经济有了“滞胀”隐忧。著名预测机构世界大型企业联合会4日预计，2022年美国和中国的经济增长率将分别为3.8%和5.5%。通常来说，美国经济高于1.8%的增长将是股市丰年。

相反，中国经济增长若低于6%，熊市预期将急升。原因是经济滞胀期调控政策负利凸显，伴随的财政支出收紧和信用收缩、价格干预。此时，行政调控弱相关+现金流充沛的行业更受青睐。酿酒板块4日大涨3.25%，主因是白酒涨价不受政策干预，可持续性强。

旧周期和新产业股票估值差异拉大

眼下，房价多在调控红灯区。中指研究院数据显示，今年10月，百城新建住宅均价为16189元/平方米，环比和同比分别上涨0.09%、3.08%，涨幅有所收窄，仍在高位运行。当前地产股难言乐观。

截至4日，A股房地产板块指数PE和PB为14.6倍和0.84倍，年内跌幅达16.55%。121只房企的总市值缩水不足1.47万亿元，不及宁德时代的1.5万亿市值（动态PE146倍）。旧周期和新产业股票的估值差异如此之大，显示新能源产业的政策红利溢价已成机构共识。

由于金融、医药等被政策打压行业占比大，上证50较年内峰值缩水22%，在年线下方调整逾4个月，沪综指本周盘中数度击穿年线支撑后，4日上涨0.81%，是否意味着多头重返？

谨慎来看，沪指4日上涨更多是跟涨美股，后市将进入无方向震荡期，一些熊市信号仍要小心看待。一方面，自10月22日至29日，七只新股上市首日收盘价“破发”。注册制询价新规逆转打新红利，持股抽新股风险增大。另一方面，巨无霸中移动A股首发4日过会，拟募资560亿，或是海外蓝筹回归提速的信号。

（本文已刊发于11月6日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）