红周刊 作者 | 汤昕

美容护理板块在去年上半年一度炙手可热，风光无两。但从去年7月开始，医美、化妆、个护用品等各个细分行业陆续开始出现单边回调，截至2022年2月22日，美容护理行业跌幅达36%，熊冠A股。从今年初至今，该板块跌幅达13%，板块排名在倒数前三位。这与去年上半年该板块的单边上涨形成强烈反差。可以说，颜值不断垮塌，笑容逐渐凝固。

摆锤在去年到达最高点

为什么颜值概念会从昨天的风生水起，到今天就变成市场弃儿？问题的核心就是公司业绩增长和估值增长之间的匹配度问题。

从细分行业化妆品类别来看，2021年，我国化妆品类零售总额实现8年来最大增幅。据国家统计局发布数据显示，2021年我国化妆品类零售总额高达4026亿元，同比增长14%，2019-2021年的CAGR达到11.7%，高景气度正是2021年化妆品行业头部公司的生动写照。在流动性充裕的大背景下，成长股一骑绝尘，选择消费自然也要选择高增长，赛道为王成为资金的首选。然而，我们也不难发现，化妆品上市公司在2021年年中的估值达到了极高的水平。

如贝泰妮动态PE一度接近200，三季报净利润增长率为65%，除非增长率继续大幅提升，否则价格已然包含了最乐观的业绩预期。一旦增速变缓或者预期发生变化，调整则难以避免。

摆锤总有到最高点的那一刻。2021年三季度化妆品迎来淡季，2021年Q1-Q3化妆品板块实现收入和归母净利润分别同比增加15%和2%，而Q3收入和归母净利润分别同比增长6%和-31%，边际增速放缓的迹象出现。此外，行业监管2.0强化，对于供给端产生影响，国家药品监督管理局发布了多项的监管细则，如《化妆品分类规则和分类目录》《化妆品功效宣称评价规范》《化妆品安全评估技术导则》，对行业多维度进行了细化规范，规范经营要求加大了合规成本，进一步加速了化妆品品牌的洗牌进程；网络主播涉嫌偷逃税款被处罚，反映出行业营销费用分配环节的问题，直播停播对于部分品牌的销售业绩产生影响。多重因素下，市场对于化妆品板块整体能否维持高增速的疑虑加大，事实上，大部分化妆品公司也以剧烈的价格回撤实现了估值的合理回归。

配置价值正在显现

从当前时点往后看，美容护理行业的马太效应已经显现，行业格局得到优化，在股价大幅回归的背景下，部分头部公司的性价比优势开始浮现，国货品牌的蓄势也许已经悄然开始。从新锐和老牌的化妆品头部公司来看，贝泰妮2021年业绩预告显示，公司归母净利润盈利8.2-8.9亿元，比上年同期增长50.87%-63.75%；扣非净利润盈利7.7-8.4亿元，比上年同期增长50.20%-63.85%。上海家化2021年业绩预告，实现归母净利润约为6.55亿元，同比增加约52%；扣非净利润预计约为6.88亿元，同比增加约74%。可圈可点的业绩，似乎已经为大幅调整之后的股价提供了一丝底气。

在经济稳增长的大背景下，美容护理行业增速放缓已成事实。从今年1月的情况来看，市场比较关注的线上增长也受影响，淘系+抖音电商美容护肤、彩妆品类合计增速分别为-13%和-7%。线上销售结构显示，淘系渠道承压明显，抖音分流红利。然而，我们从行业数据中也不难发现，贝泰妮旗下薇诺娜官方旗舰店1月GMV同比增长20%-50%，珀莱雅官方旗舰店1月GMV同比增长45%，这表明它们在淡季仍然保持着较高的增长水平，体现了头部公司应对环境变化的能力。进一步来看，就是品牌、渠道、合规等实力较强的公司正在悄悄蓄势。

从市场表现上来看，化妆品头部公司跌幅趋缓或者呈现横盘震荡，市场悲观预期正在消化，部分公司也开始回购公司股份，如上海家化通过集中竞价交易方式累计回购股份数量为96.84万股。

笔者认为，长远来看，化妆品品牌消费仍然是优质赛道，需求的红利仍在释放，监管有利于研发、管理、品牌等实力较强的本土龙头继续强化竞争优势，在行业增速平稳之后更容易脱颖而出，国货的潮流也将会再次得到市场的认同。在目前估值回归合理的过程中，业绩股价性价比匹配度提升，配置的价值也许已经开始出现。

（本文已刊发于2月26日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）