12月16日，中证协发布《北京证券交易所股票向不特定合格投资者公开发行与承销特别条款》(下称《北交所承销特别条款》)等自律规则。

《北交所承销特别条款》规定，股票公开发行并在北交所上市，采用网上竞价方式发行的，发行人和主承销商应当至少采用互联网方式向公众投资者进行公开路演推介，主承销商应当公开披露投资价值研究报告。

记者获悉，通过网上竞价方式来定价属于北交所特有，包括科创板、创业板等注册制新股的定价一般是网下询价或者直接定价。在A股历史上，曾短暂出现过竞价发行，但迅速被叫停。此前精选层也可采用竞价发行，但无一案例落地。目前，部分北交所排队公司的招股书已将竞价发行作为可选方式之一。业界期待北交所能有具体案例落地。

网上竞价发行需进行公开路演

根据深化新三板改革、将精选层变更设立为北交所并试点注册制的总体要求，为规范证券公司开展北交所向不特定合格投资者公开发行股票承销业务，中证协起草了《北交所承销特别条款》，作为证券公司开展股票公开发行并在北交所上市承销业务适用《注册制下首次公开发行股票承销规范》的补充规定。

据了解，《北交所承销特别条款》主要强调对北交所特有的相关规定。

《北交所承销特别条款》首先是明确了采取网上竞价方式确定发行价格的相关要求。股票公开发行并在北交所上市，采用网上竞价方式发行的，发行人和主承销商应当至少采用互联网方式向公众投资者进行公开路演推介，主承销商应当公开披露投资价值研究报告，并参照《注册制下首次公开发行股票承销规范》要求报送相关材料。

其次明确了向战略投资者配售的相关要求。规定股票公开发行并在北交所上市向战略投资者配售的，主承销商应当公开披露对战略投资者出具的专项核查文件，除要求发行人出具相关承诺函外，还应要求战略投资者就相关事项出具承诺函。

对同时适用于科创板、创业板、北交所的相关要求，《北交所承销特别条款》不再重复规定，按照《注册制下首次公开发行股票承销规范》执行，统一注册制下股票发行承销业务执业标准。《非上市公众公司股票公开发行并在新三板精选层挂牌承销业务规范》同时废止。

征求意见过程中，部分证券公司建议放开路演推介的时间限制，允许主承销商在申报材料受理后即可开展网下投资者预路演。考虑到《注册制下首次公开发行股票承销规范》将主承销商网下路演时间严格限定在招股意向书刊登后，为保持北交所与科创板、创业板规则的一致性，未调整此项规定。

此外，部分证券公司针对战略配售提出相关建议，例如建议明确战略投资者的锁定期、提高战略配售比例等。考虑到其中部分内容北交所已在其承销细则中予以明确，因此未增加此类规定。

竞价发行为北交所独有

记者注意到，包括科创板、创业板在内的注册制新股，目前现行的定价方式有两种：网下询价或者直接定价。竞价发行是北交所独有的定价发行方式。北交所有网下询价、直接定价、竞价发行三种定价方式。

《北交所证券发行与承销管理细则》对竞价发行有明确的规定。股票公开发行采用竞价方式的，除董监高等群体外，均可参与申购。每个投资者只能申报一次。申购信息应当包括每股价格和对应的拟申购股数。

发行人和主承销商可以设置最低申购价格并在发行公告中予以披露，投资者申报的每股价格不得低于最低申购价格。

发行人和主承销商应当在发行公告中披露价格确定机制。

投资者有效申购总量小于或等于网上发行数量且已设置最低申购价格的，发行价格为最低申购价格；未设置最低申购价格的，发行价格为投资者的最低报价。投资者有效申购总量大于网上发行数量的，发行人和主承销商可以选择下列方式之一确定发行价格。

一是剔除最高报价部分后，将投资者申购报单按照价格从高到低排序计算累计申购数量，当累计申购数量达到网上发行数量或其一定倍数时，对应的最低申购价格为发行价格。剔除部分不得低于拟申购总量的 5%，因剔除导致拟申购总量不足的，相应部分可不剔除。拟申购总量超过网上发行数量 15 倍的，剔除部分不得低于拟申购总量的 10%。报价大于或等于发行价格且未被剔除的投资者为有效报价投资者。

二是按照事先确定并公告的方法(加权平均价格或算数平均价格)计算申购报单的基准价格，以 0.01 元为一个价格变动单位向基准价格上下扩大价格区间，直至累计申购数量达到网上发行股票数量或其一定倍数，较低的临界价格为发行价格。报价在上下两个临界价格以内(含临界价格)的投资者为有效报价投资者。发行人和主承销商可以在竞价申购结束后根据申购情况协商确定剔除比例和累计申购倍数。

投资者有效申购总量小于或等于网上发行数量的，向投资者按有效申购数量配售股票。投资者有效申购总量大于网上发行数量的，向有效报价投资者按比例配售股票。

期待北交所有落地案例

“竞价发行是由精选层直接平移到北交所的，这也是当前北交所与沪深两交易所在公开发行定价上所独有的一种定价方式，目前还未有实施案例，虽其也能充分反映发行人的真实价格，但更大可能是助推了发行价的上移，更多的是有利于发行人多融资，并会让报价者为了入围而相对不理性，推高发行价，导致破发风险大增”，新三板资深投资人周运南向记者表示。

虽然此前精选层股票也可以选择竞价发行方式，但至今没有落地一例。周运南称，理论上竞价发行发行失败的可能性比直接定价和网下询价高得多，万一市场预期一致较低，竞出来的价低于发行底价，直接会导致发行失败，上市就功亏一溃了。

据了解，几种IPO定价方式中，直接定价发行成本低、发行周期短、效率高，但价格发现能力弱。询价发行方式是有利于寻找均衡价格，挖掘市场需求，降低承销风险，但发行成本高、发行周期长。

资深投行人士王骥跃向记者表示，在A股历史上曾出现过竞价发行的案例，不过很快就被叫停了。数据显示，在九几年的时候，包括海马汽车、哈投股份、远东股份等采用的是竞价发行的方式。

王骥跃称，现在北交所搞竞价发行很容易理解。北交所的股票正式在北交所上市前，要在创新层挂牌，股票在创新层的价格就会成为北交所竞价时参考的价格锚。

记者注意到，目前不少北交所股票的招股说明书，已经将竞价发行作为了可选的定价方式之一。