红周刊 记者 | 熊颖

三季报收官，据《红周刊》记者不完全统计，在TOP100房企中，45家A股上市房企发布了2021年三季度报。其中，除招商蛇口、滨江集团等少数房企实现业绩的较快增长外，绝大多数房企则延续了此前中报的低迷状态，三季报业绩持续下滑。

不过，有机构预判，房地产政策底已见，从中长期来看，地产板块的投资逻辑将从看重业绩增速转变至注重盈利质量、现金流及分红水平。

规模房企营收净利普降

绿城中国、招商蛇口业绩逆势增长

《红周刊》记者梳理发现，在45家发布三季报的A股上市房企中，22家房企归母净利润较去年同期明显下滑。其中，蓝光发展、华夏幸福、广宇发展净利润降幅超过100%。一些地产公司也在积极的进行多元化业务来转型，像广宇发展在三季度发布公告，表示要退出房地产转投新能源领域。

表1 2021年三季度净利润出现明显下滑房企（单位：亿元）

值得一提的是，第三季度，被称作“京城一哥”的首开股份业绩出现明显跳水，单季度归母净利亏损1.49亿元，缩水256.14%。而这也直接影响了首开股份前三季度的净利润水平，同比下滑49.16%。首开股份解释，公司本期归母净利润的降低，主要受公司房屋销售毛利率降低、投资收益降低及结利项目少数股东占比较高的影响。

少数股东占比较高是影响房企盈利的一项重要指标。近年来，首开股份的权益占比不断下滑。2020年首开股份房地产销售金额1074.6亿元，根据克而瑞公布数据首开股份同期权益销售金额614.1亿元计算，权益占比仅为57.14%。而在2018年及以前，公司权益占比则多维持在72%左右。

值得一提的是，权益占比的下滑，不光困扰了首开股份一家房企，也是众多房企盈利能力下滑的主要原因之一。

和上述营收、净利下滑明显的规模房企相比，招商蛇口的业绩表现显得尤为突出，前三季度公司实现营业收入817.58亿元，同比增长63.13%，归母净利润63.61亿元，同比增长189.76%。

招商蛇口表示，原因有二：一方面，公司房地产业务结转规模同比大幅增长；另一方面，以公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT（基金代码“SZ.180101”）作为首批基础设施公募REITs之一成功上市，产生税后收益14.58亿元。

此外，滨江集团同样增长较为迅速，财报指出，因本期交付楼盘收入较上年同期增加所致，前三季度公司实现营收244.36亿元，同比增长89.43%；归母净利13.25亿元，同比增长49.08%。

而回顾今年第三季度房企的销售情况，此前被视为销售主力的“金九银十”不复存在。易居研究院智库中心研究总监严跃进提醒，数据有时候会出现滞后，三季度的楼市降温，会在四季度的房企业绩中有所体现。且虽然现在房贷政策放松，但企业的经营数据并不会立马出现好转。从今年全年来看，房企整体的业绩压力还是比较大的。

毛利率继续走下坡：

格力地产、金融街等

高毛利率水平房企明显下滑

《红周刊》记者对比三季报和中报发现，除广宇发展、滨江集团、光明地产、华夏幸福等少数房企毛利率出现微增外，绝大多数房企的毛利率水平仍在走“下坡路”。

其中，部分毛利率在30%左右、盈利能力较强的房企出现毛利率的明显下滑，如，格力地产毛利率水平从2021年中期的37.41%降至2021年三季报的28.58%；金融街毛利率水平从2021年中期的32.44%降至2021年三季报的25.79%。

此外，根据三季报，记者发现，19家规模房企的毛利率水平在15%～20%左右，占已发三季报规模房企的42.22%。值得一提的是，此前中报发布后，多家房企指出，未来行业毛利率水平将保持在20%～25%之间。不过从目前的业绩表现来看，仍存在一定差距。

表2 2021年三季度部分房企毛利率变化情况（单位：%）

现金流承压 ：

城建发展等多房企

经营性现金流净额连续多年为负

国都证券认为，中长期而言，随着试点方案与地方细则的出台，房地产政策底已见，地产调控将从行政工具转为税收长效机制，地产市场运行将趋于平稳健康，区域城市间楼市分化后市场竞争逐步优化，行业内优质公司有望最终胜出，中长期板块投资逻辑将从看重业绩增速转变至注重盈利质量、现金流及分红水平。

值得一提的是，现金流不光是地产板块的投资逻辑的重要参考依据之一，这一指标也越来越受到监管层关注。

近期，“三条红线”政策下的“三道补丁”被重申，“三道补丁”中，经营活动现金流是重点监测指标之一。监管部门明确规定，房企近三年经营活动产生的现金流净额不能连续为负。

在TOP100内已经发布三季报的房企中，《红周刊》记者梳理发现，有15家房企的经营活动产生的现金流量净额为负，其中，建发股份为-576.97亿元，数值较大，公司表示，经营性现金净流量较上年同期下降，主要是由于报告期供应链业务营业规模扩大，预付款项和存货期末余额增加，以及房地产业务支付地价款增加。

克而瑞研报也指出，基于房企的经营活动现金流出中，购买商品、接受劳务支付的现金占主要比重，其中新增土地为主要用途，因此投资扩张速度快于销售回款是房企经营活动现金流净额为负的主因。在行业增速放缓、融资环境收紧且调控持续的大背景下，连续三年的经营活动现金流净流出意味着资金压力及运营风险的增大。

根据“房企近三年经营活动产生的现金流净额不能连续为负”的监管规定，《红周刊》记者梳理发现，在TOP100房企中，绿城中国、华夏幸福、城建发展、正荣地产、五矿地产等5房企已明显“踩线”，其中绿城中国2018年、2019年、2020年的经营活动产生的现金流净额依次为-165.56亿元、-81.76亿元、-31.04亿元。而华夏幸福、城建发展两房企不光2018年～2020年经营活动产生的现金流净额连续三年为负，2021年三季度同样为负。

值得一提的是，由于部分港股上市房企没有披露第三季度报告，无法得知其现金流的最新状态，但在2021年以前，中国奥园、中交地产、保利置业集团、当代置业、路劲、万城控股、天誉置业等房企就已连续两年经营活动产生的现金流净额为负，上述房企同样值得关注。不过根据中国奥园2021年中报来看，中国奥园经营活动产生的现金流净额已经实现转正。

表3 房企历年经营活动产生的现金流量净额情况（单位：亿元）

数据来源：wind

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）