记者 | 惠凯

房地产公司的债务风险仍在延续，不仅让与之关联的财富公司暴露风险，而且让前几年举牌进入的险资也被深套其中，部分险资的投资浮亏超过了50%。

近日，深交所一知名上市房企爆发了现金流断裂危机，其关联的财富管理公司——华冕财富管理的理财产品兑付出现延期。记者发现，银行对房企融资、对按揭贷款的收紧、购房款进入监管账户，以及“金九银十”未能如期而至，是导致该房企债务危机的最主要原因。

此前，该房企为了降低融资成本、优化债务结构，曾引进泰康人寿、泰康养老，入股成本为6.09元/股，相较现有的股价，泰康人寿的本金已经接近腰斩。

险资投资房地产公司失利的案例有很多，譬如2019~2020年期间通过举牌方式投资房企的险资，多数已经深套。有业内人士表示，今年房地产市场的持续低迷，将会进一步加大险企资产端和投资收益上的压力。

华冕财富兑付延期折射房企流动性紧张困局

2021年以来，在监管政策仍未松口下，不仅多家高杠杆房企爆发了债务危机，且风险还延续至一些与房企有关联的财富管理公司身上，譬如近期与某上市地产公司有关联的华冕财富就出现了理财产品延期情况，引发了市场广泛关注。

华冕财富成立于2017年，彼时恰逢监管部门对房地产企业的融资监管开始收紧，不少地产公司不约而同的选择了财富管理公司作为维持表外融资的重要形式。据华冕财富的副总经理杨某此前的表述，华冕也是依托集团资产来发行产品，比如环保、地产、贸易等底层资产。

《红周刊》记者获得的一份产品发行资料也显示，华冕财富发行了不少在地方金交所挂牌的定融产品，譬如某产品的发行人为福建万众资产，天眼查显示，万众资产是阳光控股的全资子公司。而且其发行的不少定融理财产品，由上市公司大股东、福建阳光集团提供担保。

11月初，华冕财富突然传出要将理财产品延期一个月兑付，引发了投资人强烈的兑付要求。11月中旬，据相关媒体报道，华冕财富的最新理财产品兑付方案基本出炉，对于已到期产品，投资人可选择展期6+6个月，或以实物资产的方式兑付。

对此信息，记者以投资人身份咨询了华冕财富相关人员，其表示：要么接受“6+6”的延期方案，即到期后延期1年，从第7个月开始兑付本金；要么遵循就近分配的原则，以理财产品置换实物资产，譬如商品房、商铺、车位等。考虑到不少投资者购买的理财金额仅几十万元，达不到置换不动产的门槛，“投资者可以先买下一套房产，再补齐理财资金以外的房款缺口；或与其他投资者，最好是至亲好友签个协议，拼团置换一套不动产”。

为何理财产品发行人会出现兑付压力？

《红周刊》记者获得的一段华冕财富11月中旬的内部会议录音显示，公司的相关员工介绍了导致流动性紧张的原因：

（1）上市公司被动降负债，今年前三季度，公司有息负债降低了近200亿元，客观上也有银行收缩对地产融资的原因；

（2）按揭贷款。银行对按揭贷款审核严格、特别是对二手房的贷款投放管控不放松，不少有改善需求的房主无法置换新房，导致在上海的中高端楼盘去化较慢。目前公司客户已付首付款、但未获银行批复的按揭贷款达200多亿元；

（3）客户购房款必须进入监管账户，且相关部门和地方政府对监管账户的管理更严格。

综合上述因素，上市公司原本可获得600亿~700亿元的流动资金支持，但现在却无法获得，导致了流动性在目前出现了缺口。

（4）销售端，9~10月份传统的“金九银十”行情未出现，全行业销售情况超预期下滑，加剧了上市公司的资金紧张。

那么，如何才能走出困境？

《红周刊》记者获悉，公司内部寄希望于元旦过后，银行的信贷和按揭投放恢复正常；实控人林腾蛟旗下公司持有华泰保险4.25%的股份，也会寻求变现；另外录音内容还披露，公司持有兴业银行的股权也会变现，用于保障理财产品的兑付；另外，上市公司还持有万物云4.8%的股权。万物云已确定港股上市，估值有望破千亿。

记者了解到，目前房企的表外融资正在逐渐枯竭，房企现金流断裂的风险依然严峻。一位资深的三方财富管理公司从业者向记者坦言：即便是依托财富管理公司的表外融资，在恒大财富出现逾期后，整个地产系的财富管理公司就很难大规模发产品进行融资了。

入股一年，泰康却浮亏近半

值得一提的是，该房企此前还获得过多家险资的看好。譬如在2020年9月，公司公告称，股权层面引入了泰康人寿、泰康养老保险，后者持有股份占总股本的13.53%，泰康也成为上市公司第二大股东。泰康和上市公司控股股东还约定在项目代建、医养服务、物业管理等方面开展深度合作。

不过此次引进资本入驻，也让上市公司的控股股东阳光集团背上了业绩对赌压力，当时签订的协议约定：2020~2024年，上市公司的归母净利润年复合增速≥15%，期间归母净利润总额≥340.59亿元；2025~2029年，累计归母净利润≥601.64亿元。若业绩未达目标，则阳光集团需要对上市公司进行现金补偿。

然而楼市的持续不景气让地产类上市公司的业绩难以维持，上述房企今年三季报的巨亏引发泰康方面不满，董事会中有泰康人寿背景的两位董事对三季报投出了反对票，理由为：对于公司三季度所表现的公司经营恶化，需要得到管理层合理解释。

从甜蜜携手到投出反对票，为何泰康的态度转变如此之大？

《红周刊》记者从华冕财富投资人处获得的今年11月中旬的华冕财富会议纪要显示，上市公司执行副总裁吴建斌坦言，泰康目前也面临较大的市场压力。

双方的矛盾可能对房企的后续债务化解产生一定影响。在11月初的公告中，该房企表示，“继续寻求愿意投资我们并与我们一起成长的商业伙伴和战略投资者”。但若考虑到其与二股东泰康人寿近期的关系并不和睦，后续引入新的“战投”恐有一定波折。

上市公司公告显示，泰康人寿当初受让该地产公司股份的成本为6.09元/股，总投资33.78亿元。但仅仅一年后，上市公司的股价已跌至3元附近。在账面上，泰康人寿的投资已经浮亏过半。今年9月，市场上传言称，泰康有意想减持该地产公司的股份。

如此情况下，泰康对该房地产公司还能否继续提供支持呢？

记者获悉，在11月中旬召开的华冕财富沟通会上，华冕财富相关人士表示，目前公司正在筹划引入“战投”。对此动作，记者以投资者身份咨询了华冕财富的相关员工，据对方回复称，目前战投还没确定，“倾向于国资或央企背景”。如此情况或意味着，泰康继续真金白银支持的可能性已经不大。

值得一提的是，虽然泰康人寿在上述项目上投资不利，但其在其他地产项目的投资也有得意之作，譬如2016年斥资60亿元参与保利地产(600048.SH，现为保利发展)定增，成为上市公司二股东。当时，泰康人寿参与的增发价为8.19元/股，以保利发展目前的15元左右股价看（不考虑复权因素），泰康也是浮盈颇丰的。

除了泰康在上述地产公司中出现浮亏外，华夏人寿对其的投资同样出现大幅浮亏。2018年上半年，华夏人寿有两只产品进入该地产公司前十大股东，目前持股占总股本的4.6%，彼时其进入时股价区间在6~8元左右。

大型险资牵手地产股

意图获取稳定收益举措失算

除了泰康人寿和华夏保险之外，国内最大的上市险企在2019年也重金参股了某上市房企，该房企是以环京冀地区的房产开发、以及“产业新城”模式为人熟知。但进入2020年后，该上市房企的债务压力逐渐显露，并于2021年初爆雷。

《红周刊》记者在债权人沟通会上注意到，该房企实控人王文学坦言：公司在环京市场投入过大，2017年后未能及时调整业务方向，加之去年河北受到三波疫情的冲击，公司终被债务压力所拖垮。

在该险资今年的股东大会上，联席CEO谢永林坦言：公司对上述房企的风险敞口较大，股权投资180亿元+表内投资360亿元，即总敞口达540亿元，所以在房企的后续风险化解中，不会再出资。正因对房企投资的失利，该险资的业绩、股价也被拖累，股价今年以来已跌去4成，创下近4年来新低。

此外，该险企在两年前还以每股4.81港元的价格，受让了中国金茂(0817.HK)的股份，对中国金茂的持股比例增至15.22%，此次投资耗资约76亿元人民币，但其后中国金茂的股价持续走低，最新的股价仅为2.46港元，同样出现了大额浮亏。

其实，险资投资地产公司失利的现象并非个案。2019~2020年，大型险资曾掀起一波举牌潮，举牌标的以房企、银行为主。但如今来看，这些砸下了重金的大型险资，却多数被深度套牢。譬如2019年底，太保寿险通过定增方式出资27亿元举牌上海临港(600848.SH)，当时的增发价为23.98元，而目前的市场价却仅为14.3元左右。

2020年初时，太平人寿还斥资19.07亿元认购了大悦城(000031.SZ)2.83亿股定增股份，占定增后总股本的6.61%，跻身于上市公司第三大股东，但以当时的6.73元增发价对比目前大悦城3.36元的股价来看，太平人寿的投资账面也浮亏近半。据太平人寿财报，其综合偿付充足率已经从2020年初的227%下滑至今年3季度末的202%。

综合多家券商分析师的观点，险资2019~2020年间的举牌潮中之所以青睐地产公司，一方面与险资的资产负债管理期限相匹配，另一方面是对高分红、盈利稳健的地产股的投资也有助于熨平险资的业绩波动。另外，北京工商大学保险研究中心王绪瑾也向《红周刊》记者指出，随着人口老龄化、医疗养老的需求提升，不少险企也希望通过资本市场打通“保险+地产+养老”的产业链条。

然而近期地产行情骤冷还是出乎险资的预期，很多房企的业绩持续大降也导致自身的股息率大幅下滑，这让投资其中想获取稳定收益的险资很被动，在今年险企的归母净利润普遍不佳下，后续地产风险如不能得到有效控制，则很可能会进一步掣肘险资的业绩表现。

据国泰君安非银分析师刘欣琦团队的研究，三季度房产等资产质量恶化、出现价格下跌及信用减值，主要上市险企也大幅计提资产减值损失，对投资收益造成负面影响：今年1~9月，观察新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安4家上市险企的年化总投资收益率，除新华外，其他3家均出现了同比下滑。

（本文已刊发于11月20日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）