红周刊 记者 | 惠凯

房企债务违约现象在近期愈演愈烈，曝光了房企表外融资的套路，以财富管理公司的形式，明股实债绕开“三道红线”。兑付危机下，很多押宝地产业务的财富公司不仅面临投资人投诉，甚至还引发诉讼官司。

地产是经济支柱产业之一，也是金融机构的主要资金投向，但在国内楼市政策长期不放松大背景下，上市房企的债务危机也是愈演愈烈，譬如珠三角地区的一些著名的房企接踵爆发的兑付风波就是一个很典型的案例，他们旗下的财富公司存量规模均有数百亿元。

房企债务违约还掀开了房企表外融资的套路，以财富管理公司的形式，明股实债绕开“三道红线”，有的在风险爆发后为解决问题甚至将投资人转化成购房者。在房企债务危机下，很多押宝地产业务的财富公司在处理兑付问题时也是颇为棘手，譬如钜派、锦安等财富公司就面临很多投资人的投诉，甚至引发了诉讼官司。

地产系财富公司渡劫

珠三角三巨头接踵触礁

去年以来，以泛海、宝能为代表的大型房地产公司的债务问题加速暴露，意外地掀开了旗下财富管理公司的诸多违规操作的盖头。以关注度最高的恒大财富为例,《红周刊》记者注意到，恒大财富很可能并不具备基金销售牌照。在采访中，有恒大财富投资人向记者表示，他们得到的官方解释是“基金销售牌照的持有主体是深圳市金海九州基金销售有限公司”。

有意思的是，从天眼查APP显示的情况是，金海九州基金销售有限公司的邮箱地址等信息与某地产龙头有关，然而在股权关系上，穿透后的股东却是自然人刘寿闰、徐文等人，与该地产龙头又无直接关联。权责不清晰，也成为恒大财富风险爆发后，投资者与恒大财富发生矛盾的焦点之一。

对于恒大财富在基金销售资质不合规的情况下仍冠名为“财富管理公司”一事，有业内人士向《红周刊》记者指出，最初这类地产系的财富公司起步于内部的集资业务，投向是本公司的地产项目，这种内部跟投模式不要求基金销售牌照，但后来为了扩大募资能力才成立了财富公司。

除了已爆发风险的恒大财富、宝能财富，广深地区还有一家地产系的财富公司——锦恒财富在近期也被投资人关注。Wind数据显示，锦恒财富在股权穿透后，其股东指向谢泽杰等3位自然人，表面上，公司与某总部位于香港的大型综合性投资集团无直接关联，但据锦恒财富的官网显示，该投资集团与锦恒财富一直保持着良好的战略合作伙伴关系。通过充分发挥双方资源优势，围绕综合物业开发和城市更新等领域展开了紧密的合作。

该投资集团是国内较早出现美元债危机的企业(后在各方协助下度过危机)，投资集团及实控人郭英成旗下有6家A/H股上市公司。Boss直聘等的公开信息显示，该投资集团旗下的财富公司主要产品类型为地产基金、定向融资等。据此前相关媒体报道，该财富公司曾借助田东农产交易所发行产品，由母公司提供了担保代偿。

在宝能等大型企业相继出事后，《红周刊》记者获悉，11月4日，突然有消息称“锦恒财富3亿元理财产品逾期”，该地产公司的债务和理财兑付风险终于公开暴露。

该投资集团在随后的公告中坦言,今年以来，受严峻的地产市场环境和国际评级机构下调评级等不利因素影响，集团的流动性遇到前所未有的压力。可作证的是，《红周刊》记者获悉，该公司在今年7月后就很难从银行获得融资，9~10月的现金净流出近200亿元。

从股权结构上看，锦恒财富也存在类似恒大财富的蹊跷之处。据官网、天眼查APP，锦恒财富的股权穿透后，股东指向谢泽杰等3位自然人。股权上与该集团公司无直接关联。

记者获得的资料显示，在11月4日召开的投资者沟通会上，有投资者表示，当初是看好公司在粤港澳大湾区的优质地产项目，才敢于买入。而据投资人余女士透露，她买的是“佳永汇锦3号”，投向北京的一个地产项目，原本应该在2022年4月兑付——录音显示，大部分产品也是集中在2022年到期。

在上述沟通会上，有高管坦言，锦恒财富的存量规模接近130亿元。其中到今年底，到期规模为22亿元，大部分项目将在2022年到期。考虑到锦恒财富目前的逾期规模才3亿元且无力兑付，而大宗地产项目的处置需要较长时间，那么接下来到年底的22亿元逾期压力将非常大。如何兑付？   集团董事长郭英成喊话回应：集团已与锦恒财富沟通、共同商讨兑付方案。上述录音也显示，锦恒财富曾提出一份“到期后先兑付10%+减免收益”的方案草案，最终在到期后两年半的时间内完成兑付，但该草案未获投资者认可。

另外，投资人发来的材料显示，可能会通过在2022年底前处置约20处地产资源来保证偿付，包括深圳佳兆业科技中心、坂田城市广场等项目，其中最有价值的是南山区东角头的住宅/办公类资产、坂田城市广场的万豪酒店等3块资产，这两大块项目对应融资余额为112亿元，项目总货值接近420亿元、总面积达62万平米。

附图 可能用于变现后支持锦恒财富等产品兑付和债务偿付的地产项目

除了大型地产商涌入财富管理行业，有不少中小型地产商也在几年前积极进入。据天眼查，尚智逢源(北京)基金销售有限公司（简称“尚智逢源”）的股东是中迪禾邦集团，后者的实控人为李勤。综合媒体报道，李勤是几年前叱咤资本市场的“达州帮”核心人物，曾因多次举牌成都路桥(002628.SZ)而名声大噪，目前其是*ST中迪(000609.SZ)的实控人。值得一提的是，*ST中迪也是以地产为主业，近几年业绩萎缩，仅去年就巨亏3亿多元，而今年前三季度也亏损1亿多元。

《红周刊》记者注意到，尚智逢源的合作伙伴之一是和合期货有限公司旗下的和合资管。和合资管此前多次因曝出产品存在风险问题而被监管部门处罚，譬如此前中基协就曾做出纪律处分，指出和合资管存在刚性兑付、信披违规等问题。而和合资管的多位高管也在去年被山西监管局处罚。

今年10月中旬，证监会公布的2021年期货公司分类结果还显示，和合资管的母公司和合期货评级为D，居于行业尾部，凸显出公司的风控和管理水平较差。

成也地产败也地产

钜派“烂摊子”难收拾

除了地产系财富公司存在风险问题外，三方财富管理公司和上市地产商的合作同样引人注目。在几大上市的财富公司中，钜派投资对地产业务的投资就较为高调，其董事长、CEO倪建达是上海第一代房地产人。在2018年接受媒体采访时，倪建达表示，“房地产依然是钜派的投资重点。”其和福晟、新力等多家一线房企还签署了战略合作协议。如今来看，其中已有数家公司出现了债务危机。

《红周刊》记者多方了解到，作为国内财富管理行业第一梯队的企业、长三角最大的理财公司之一的钜派，在2019年后风险从点扩散到面，三年来基本无新产品发行、大量员工离职，迄今公司的主要业务是逾期项目的处置和存续项目的运作到期。

基金业协会数据显示，钜派旗下的百亿级私募平台——钜洲资产最近3年无新基金备案，公司在2019年8月还被上海证监局出具责令改正的行政监管措施。基金业协会数据还显示，在钜洲资产累计发行的300只私募基金中，至少有40只用于地产项目的开发和并购，以及商业地产项目，且最大的融资方就是近期爆发流动性风险的恒大，另外有10多只是房产市场的并购项目。

屋漏偏逢连阴雨，今年7月，上海浦东公安局发布通报称，对线上理财平台“钜宝盆”的运营主体——上海翼勋公司以涉嫌非法吸收公众存款罪立案侦查。钜宝盆是钜派投资旗下的P2P业务平台，公开信息显示，钜宝盆的股东之一胡天翔，是钜派前董事长。

钜派是财富管理行业较早上市的公司，其2015年于美股上市后，在经历高光时刻后，股价于2018年后持续下跌，目前市值仅有5000万美元左右。在经营表现上，公司在2017年实现17.2亿元的总收入后，收入就一直萎缩，归母净利润连续三年亏损。

钜派的存续规模有多大？投资人何先生透露，目前钜派的管理规模在300亿~400亿之间。“由于员工流失等问题，处置进展非常缓慢。”所投资的钜派投向科迪乳业的产品，迄今没有偿付方案。

同在上海的另一家第一梯队企业——诺亚财富(NOAH.N)，近两年则大力向私募股权基金转型，诺亚旗下的歌斐资产也是股权基金行业的重要GP，发行了大量的私募股权母基金(歌斐资产/芜湖歌斐累计发行基金接近1400只)。

不过，2020年《基金销售新规》出台，鼓励标准化产品、压降非标准化产品的监管逻辑给上述业务模式带来一定压力。一年多来，诺亚也在积极推行用标准化产品替代非标产品。据业内传言，诺亚已事实上中止了私募股权基金的发行。据基金业协会官网信息，自2020年11月以来，歌斐资产确实无新的基金产品备案。

锦安财富或走向立案

一线三方财富公司逃离房产融资

除了上海的钜派、诺亚外，办公室位于北京的中植系旗下四大财富公司(恒天、新湖、大唐、高晟)也是三方理财行业的标杆。《红周刊》记者获得的内部路演视频显示，中植集团首席经济学家王允贵对中植集团的定性为“本质上就是一家大型私募投资集团，相当于国外的黑石”。

中植系旗下四大财富管理公司的员工规模已突破万人，其中，恒天财富、新湖财富的员工数都在5000人以上。另外，总部位于上海的诺亚财富、海银财富的员工规模也都较大。据Wind数据，2018年初时，诺亚财富员工有3441人，目前仍有近三千人；海银财富的员工规模始终在2300人上下波动。相比之下，2018年初时，钜派员工还有近两千人，但如今仅剩下580人。

中植系旗下四大财富公司此前是地产商的“座上宾”，譬如河北某地产上市公司曾公告，其计划和恒天签署增资合同，由恒天财富募资10亿元用于向该上市公司子公司的增资(增资计划已经终止)。但在2021年初，该地产上市公司正式宣告发生债务危机。

或许是风险暴露较早，这些独立财富公司近两年基本都已调转船头。有多家大型财富公司的理财师向记者表示，公司2019年后就基本把业务方向转向了二级市场、PE母基金，对地产项目的投资以存量业务居多。或正是像理财师的说法那样，及时的抽身让他们在近期多家大型房企爆发债务危机时，负面影响相对有限。

相较及时抽身的财富公司，已经触礁的机构却普遍结局惨淡。例如，广深地区的知名三方理财公司——锦安财富的不少产品就投向珠三角的地产项目，开发商以中小型地产公司为主。2019年以来，多个地产项目因融资方资金断裂和调控政策而去化缓慢，连带锦安财富也出现了兑付逾期问题。例如“鸿途6号(二期)”私募基金，融资方为广州老牌开发商ST粤泰；“深圳前海新锦安公馆1期”私募基金的融资方——新锦安地产，是一家小型开发商。但在去年底，有网民在深圳福田区的领导留言板上称，“新锦安地产资金紧张，挪用居民上缴资金”。

《红周刊》记者获悉，今年9月底以来，深圳公安部门已经开始接受锦安财富投资者的立案材料。而据投资者卢女士、何先生等人透露，“听说到11月下旬，很可能正式对锦安立案”。

对于投资人所言内容，记者向锦安的一位高管求证，未获回复。

游离于监管体系外

畸形的融资模式突破了“三道红线”限制

为何不少高危地产公司都不约而同地选择财富公司作为募资通道？

一位资深的信托公司销售部门负责人向《红周刊》记者表示，财富管理公司的机制体制决定了无论是监管还是内部管理，都相对灵活和宽松，即“监管套利”。

“如果是以股权基金的形式跟投地产项目，一般都会约定保底收益+利润分成，显然符合‘明股实债’的特征。”有业内人士向记者分析。

据该人士透露，房企和信托公司、财富管理公司的合作不止体现在融资上，在房产销售过程中的合作往往被忽视。“能买得起私募和信托的高净值客户，实力雄厚、有资产配置需求，也是重要的房产业客户，比如房企某个项目快完工了，经常会有理财师带着这些高净值人士去看房。”

不过，随着2020年“三道红线”的政策出台后，房企表内融资能力、杠杠比例受到约束，一部分房企转而加大了对财富公司渠道的依赖程度，然而这类融资往往又不体现在报表中，明面上的杠杠率会趋低，实际上的兑付压力只是延后，在一定程度上误导了合作伙伴和投资人。典型案例是前述谈到的港股投资集团，其“三道红线”全部达标下，还是出现了财富管理公司逾期兑付现象。

令人啼笑皆非的是，在房企爆发危机后，这些资管产品的投资者往往又会再次被“割韭菜”——房企无力偿还现金，很可能推出“以房抵债”的方案，但这些房产要么不是现房、要么定价虚高，或装修、物业简陋。

那么，对于财富公司的监管是否到位呢？是否需要参考对银行、信托的监管，对财富管理公司的募资中的地产投向比例设置上限？

按照央行发布的《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》，商业银行对房产行业的融资支持占比不得超40%。“相比之下，大部分依托房地产企业背景的财富管理公司，募资大部分都投向了本公司的地产项目。”上述业内人士表述。

就在今年10月，央行行长易纲在参加BIS监管大型科技公司国际会议时强调，下一步将落实好金融控股公司监管，实施并表管理、规范关联交易。此前在2020年9月，央行就发布了《金融控股公司监督管理试行办法》，要求开展金融业务的平台公司设立金融控股公司，将集团内从事银行、证券、保险等金融活动的机构全部纳入金控公司监管。

不过《办法》的监管重点仍是持牌金融机构，对于财富管理公司、金交所等机构，覆盖力度有限。例如《办法》对“金融机构”的概括并不包括私募基金。而且从去年以来的监管实践来看，更多针对如蚂蚁集团这般依据互联网来展业，具备垄断潜力的企业，对于房企体系下、围绕房产主业展开的金融业务，监管力度仍尚未完全触达。

（本文已刊发于11月6日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）