红周刊 特约 | 王华

近年公募行业获得了井喷式发展，涌现出多位不管是业绩还是背景都非常优秀的基金经理；加上基金公司大都在营销端投入较大精力，各类标签层出不穷，普通投资者难免会犯选择困难症。

超额收益可能回归

稳定的方法论是判断重点

年内偏股混合型基金指数的跌幅近20%，即便是明星基金经理也是哀鸿遍野，20%以上跌幅的产品中名将云集，黄兴亮、李元博等近些年涌现出的中生代佼佼者，跌幅甚至达到了30%以上，而部分极致押注赛道型的基金经理如蔡嵩松等，今年以来业绩更加难堪。

因此，主动权益基金投资也是存在均值回归的，这和基本面投资直接相关的不可能三角直接相关：在高公司质地、高景气度和低估值三者中，绝大部分时间只能选择其中的一到两个。2019-2020年市场选择“优质”，对公司质地严苛，但对估值容忍度较高，TMT、消费、周期各行业的龙头公司受到青睐，对应重仓的白酒、医药等板块的基金经理如张坤、葛兰等，均能获得较好表现。

2021年市场主要矛盾变成“高景气”，追求政策友好和行业高增长，对估值的容忍度进一步提升。基于景气度的趋势投资，是从行业需求的角度甄别赛道的景气度，然后在其中遴选优质公司，背后的假设是只要行业景气上行，公司业绩就能够持续兑现，股价就能持续上涨，猪周期、半导体、CRO、新能源车等是相继被市场确认的景气行业。

从今年情况看，当大部分追求优质和高景气度的策略被演绎到极致后，很多估值趴在地板上的传统行业开始上涨，今年以来涨幅居前的万家精选等基金，大比例配置了陕西煤业、万科、潞安环能等传统行业个股。

在华丽包装的营销背后，市场往往忽视了对基金经理方法论的识别。往往业绩最亮眼、策略最有效时，也会成为该方法论最拥挤、风险愈大的时候。过去两年不少做景气度投资的机构被市场追捧，随之演绎出了一整套基于景气的投资价值观和方法论，业绩和宣传形成了戴维斯双击，“包装”就此形成。

2012年以来，权益类基金的长期收益中枢是在年化15%左右，但是他们基于公司质地的投资方法论近年也出现回撤。因此从长期角度看，市场和业绩是存在均值回归的效应的，对于一时投资方法论踩中市场风格、年化收益拉得过高的基金经理，其实是要降低长期收益预期的。

规模膨胀后均衡配置龙头成为趋势

过度包装的另一个结果就是规模暴涨，尤其在中小基金公司中这一现象尤为常见。冯明远、丘栋荣等头牌因为业绩被基金重点营销，导致其个人管理规模暴涨，同时也增加了其管理难度。

以冯明远为例，根据一季报数据，目前他的10只基金共382亿元，不过投资策略一向主攻科技，持仓分散的他在一季度也出现了偏移的迹象。精华配置买了贵州茅台，核心科技买了五粮液，成名作新能源产业则在年报中就出现了小比例的白酒持仓。除冯明远，不少以消费、医药见长的基金经理持仓中，出现了宁德时代等新能源标的，胡昕炜的汇添富消费行业、王园园的富国消费主题较早就纳入了宁德时代。今年大跌期间，谭小兵的长城健康生活逆势买入以宁德和扬杰科技为代表的新能源和半导体股票。

随着规模增长，以往通过赌注几只小票的方式获得超额收益不再有效，小票的流动性也不再支持每日大规模申赎。同时公募的相对排名机制，如果基金经理贸然加仓减仓或者重仓某个方向，对排名的影响可能非常大，为了相对可控，均衡配置龙头股成为管理规模大的基金经理们的一致选择。

最后，不少投资者在过去几年的投资中或多或少参与了一些“被推向神坛”的顶流们的产品。基金经理既要讲清楚他的投资方法论，投资者也需要在持仓里看到是如何去坚定践行的，三到五年还不足以评价。另外，如果能够结合一些投资风格的轮动以及年化收益的周期波动，在一个较长的时间窗口就能获得相对更加稳定的表现。

（本文已刊发于5月21日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）