红周刊 记者 | 丁爽

·编者按·

资产处置是影响非经常性损益最常见的因素，上海天洋业绩不佳，靠“卖厂卖地”美化业绩，江淮汽车则靠政府的“土地收储”扭亏为盈，而扣非归母净利润连亏十八年的*ST华塑，更是凭借“非损”成为A股“不死鸟”。然而随着退市政策的完善，依靠非损的“保壳经”恐怕难以继续念下去，那些无法通过主业盈利的公司，恐将面临退市的结局。

据Wind统计，2021年前三季度A股上市公司中，有3044家公司净利润实现增长，但是扣除非经常性损益后，其中有260家公司的净利润出现下降，其中还有61家公司扣非后净利润直接“变脸”出现亏损（见表1），可见非经常性损益对上市公司影响重大。

而资产处置则是影响非经常性损益最为常见的因素，部分公司在经营业绩不佳时卖房、卖地，形成非流动资产处置收益，来帮助企业美化业绩，比如上海天洋就存在类似情况；也有公司依靠政府对公司土地的收储获益扭亏，而江淮汽车便屡次采用这种方式；还有的公司为了“保壳”，不断出售资产，凭借非经常性损益成为A股的“不死鸟”，比如*ST华塑便是最典型的代表。

然而，随着退市机制逐步完善，部分公司依靠处置资产“保壳”的日子恐怕是一去不复返了，那些主营持续亏损的公司或许只有退市的结局。

上海天洋出售资产织出的“遮羞布”

实际上，非经常性损益经常会成为一些公司业绩的“遮羞布”，只有扯下这层“遮羞布”，才能看清企业真实的盈利能力，发现其中暗藏的风险。

就拿上海天洋来说，该公司业务范围较广，目前涵盖了光伏材料、家装新型消费建材、电子材料、新能源汽车材料以及热熔环保粘接材料领域，其主要产品为光伏封装膜、胶粉胶粒、热熔墙布、热熔胶胶膜、电子胶等。

表面上来看，公司前三季度的业绩非常不错，报告期内营业收入达7.38亿元，同比增长63%；归母净利润为8593.24万元，同比增长178.15%。但其亮丽的业绩表现，实际上主要得益于大额非经常性损益的加成。公司三季报显示，上海天洋今年前三季度的非经常性损益高达6552.68万元，而在其非经常性损益中，非流动资产处置损益高达5528.22万元。

上海天洋上述非流动资产处置损益主要是出售子公司厂房、土地所致。根据其各期财报显示，2021年以来，公司全资子公司昆山天洋以总价款1.28亿元向德邦（昆山）材料有限公司出售其名下面积为4.52万平方米的两块土地使用权、建筑面积2.63万平方米的房屋所有权、以及其他附属设施的产权，此项交易成为影响其非经常性损益最大的项目。

抛开非经常性损益来看，公司业绩表现并不理想，虽然2021年前三季度公司的营业收入大幅增长，但实际盈利能力却出现下滑，其今年前三季度的扣非归母净利润仅为2040.56万元，较去年同期下降30.59%。

其业绩的下降与原材料价格的大幅上升有关，上海天洋产品的原材料主要为石油化工基础材料，公司在三季报中表示，报告期内胶粉胶粒产品及光伏封装膜产品原材料大幅上涨，对生产成本的影响约8900万元，挤压了公司的盈利空间。

今年上半年，其上述产品的主要化工原材料已出现价格上涨，期内EVA粒子原料采购单价上涨，导致生产成本增加2119万元，粉粒主要原材料价格上涨，导致公司热熔胶胶粉、胶粒生产成本增加2412万元。彼时公司曾表示，已加强研发的投入，做好高成本的原料替代以及供应商的开拓，同时与下游客户协商提升产品售价，预计下半年原材料上涨因素对公司的经营情况的影响应当有所扭转。

但从三季报来看，原材料涨价不仅不如公司预期的那样有所好转，反而对公司的影响程度有所扩大，成本压力继续增加。Wind统计数据显示，2020年上海天洋的销售毛利率为30.27%，到了2021年前三季度，大幅下降至24.83%，若其相关原材料价格继续上涨，该公司的盈利空间有可能进一步被挤压。

对盈利能力有所下滑的上海天洋来说，出售资产产生的大额非经常性损益起到了增厚业绩的作用，但实际上出售资产并非屡试不爽的灵丹妙药，还需要观察所出售资产对公司长期盈利能力产生的影响。

第三方研究机构透镜公司研究创始人况玉清表示，面对上市公司通过出售资产形成非经常性损益的情况下，建议投资者关注被出售的资产是否为核心优质资产，是否会因资产出售动摇公司的持续盈利能力，投资者需要辨别公司出售资产的行为是在饮鸩止渴，还是甩掉包袱。

而类似于上海天洋这种扣非前后，业绩两张面孔的情况在A股上市公司中并不鲜见，从今年三季报来看，金智科技、中钢国际、富春环保等61家公司均出现了归母净利润扣非前后大相径庭的现象，若投资者不对公司盈利能力进行仔细的辨别分析，则容易被公司亮丽业绩的表象所欺骗。

江淮汽车靠“土地收储”逆转业绩

从三季报来看，靠政府补助形成的非经常性损益，进而扭亏为盈的公司也不少见。例如，江淮汽车2021年前三季度归母净利润为1.95亿元，同比大幅增长359.98%，但扣除非经常性损益后，其归母净利润竟然亏损7.01亿元。

回头看其过去几年的业绩表现，通过非经常性损益扭亏，似乎已经成为了江淮汽车的“常规操作”。公司各期财报显示，2018年-2020年，江淮汽车的扣非归母净利润分别为-18.77亿元、-9.78亿元和-17.19亿元，而2019年、2020年在大额非经常性损益的帮助下，公司归母净利润分别为1.06亿元和1.43亿元，完美的扭亏为盈。

与此同时，2021年前三季度，公司非经常性损益中非流动资产处置损益达3.92亿元，计入当期损益的政府补助为6.56亿元，两者为其大额非经常性损益的主要来源。2018年-2020年，其非经常性损益的大头也几乎与2021年前三季度一致。

更为巧合的是，近年来，江淮汽车形成非流动资产处置损益的原因也几乎相同。其中，政府收储是其产生非流动资产处置损益的重要原因，2020年至今，公司已三度发布公告表示公司有相应地块被政府收储。

其中，2020年3月，江淮汽车发布的《关于控股子公司安凯客车土地收储的提示性公告》显示，合肥市土地储备中心拟对其子公司安凯客车名下位于合肥市包河区南淝河路以西、天津路以东的两宗土地进行收储，收储宗地面积分别为6.79万平方米、10.84万平方米，被收储宗地地上建筑物共8.45万平方米，补偿总额为5.44亿元。

当年12月，公司宣布肥西县土地收购储备中心将收储公司位于丹霞路与青龙潭路交口东北侧的土地，土地总面积为39.67万平方米，地上建筑物共18.64万平方米，本次土地收储公司将获得8.81亿元，土地收储完成后，预计实现净收益约6.4亿元。

紧接着，在2021年3月，公司再度发布收储公告，表示公司位于丹霞路与青龙潭路交口西北侧的土地将由肥西县土地收购储备中心收储，土地总面积为8.98万平方米，被收储宗地地上建筑物共4.90万平方米，公司将通过土地收储获得总金额1.91亿元，土地收储完成后，预计实现净收益约1.4亿元。

从公司历次发布的相关公告来看，其上述被收储的土地及其建筑物均处于闲置状态，土地收储后，不会对公司及相关子公司生产经营产生重大影响。闲置土地频繁被收储为江淮汽车贡献了大额非经常性损益，帮助其“美化”了相应时期的业绩表现。

与此同时，江淮汽车也在频繁向外出售资产。2020年，江淮汽车将乘用车二工厂通过公开挂牌转让方式出售给了大众汽车（安徽）有限公司（以下简称：大众安徽），该项转让涉及土地763.57亩、房产及构筑物25.3万平方米、设备937台/套、备品备件19638个，转让资产账面净值为4.87亿元，评估价值为7.16亿元，增值额2.29亿元，增值率为47.13%。该工厂为公司乘用车生产基地，主要生产SUV及部分轿车车型。

今年4月，江淮汽车再次将位于经开区宿松路西卧云路北厂区部分构筑物、在建工程及土地使用权进行公开挂牌转让，交易涉及土地675.7亩、构筑物5.25万平方米、在建工程1项。上述拟转让资产经安徽中联国信资产评估有限责任公司评估，评估价值为1.73亿元，增值额为1.01亿元，增值率为140.23%。

目前，从公开信息尚难知悉其第二次资产出售的买方是谁，但江淮汽车与乘用车二工厂的买方大众汽车（安徽）有限公司的关系非常密切，后者实际上是江淮汽车与大众汽车的合资公司。11月8日，江淮汽车在投资者互动平台回应投资者提问时表示，根据《关于江淮大众汽车有限公司的投资协议》《关于安徽江淮汽车集团控股有限公司投资协议》，目前大众与江淮汽车共同持有大众安徽的股权，其中大众持有大众安徽75%的股权，公司持有大众安徽25%的股权。

而有意思的是，仅从其两次资产转让来看，其第二次转让的资产主要为土地及相关构筑物、在建工程，且涉及土地、构筑物面积均小于首次售出资产的面积，且首次出售资产包括可直接形成经济效益的大量设备与备品备件，但两者之间的增值率差异巨大，前者仅为47.13%，后者却高达140.23%，双方交易价格的评估价值是否合理值得探讨。

*ST华塑的“保壳经”难念

如果说类似于上海天洋、江淮汽车这样的公司将非经常性损益用来“化妆”，那么*ST华塑则需要非经常性损益来“保命”。

*ST华塑三季报公布后，有投资者在投资者互动平台质疑公司是否存在退市风险，*ST华塑回复表示，若公司2021年度经审计净利润为负值且营业收入低于1亿元，公司将会退市。从*ST华塑的营业收入来看，其前三季度营收仅为3489.02万元，距离1亿元相去甚远，而要想摆脱退市风险，其净利润表现至关重要。

回溯其历年业绩表现可以看到，2018年、2019年，公司出现了严重亏损，其归母净亏损分别达5372.09万元和1.29亿元，上述严重亏损使公司自2020年4月1日起被实行“退市风险警示”处理。而奇怪的是，2020年，其归母净利润表现迅速扭转，变为盈利755.99万元，且今年前三季度的归母净利润也为盈利205.67万元。

究其原因，在其业绩转正的过程中，非经常性损益起到了不小的作用。2021年前三季度，公司通过处置北京房产形成了1741.82万元的非流动资产处置损益，使公司期内得以扭亏，但该资产处置行为并非由公司主动进行，而是被司法处置的结果。

2009年，其全资子公司与四川德瑞房地产有限公司签订协议，承诺对南充市的三宗出让工业用地在享受南充市政府“退城进园”政策后委托给四川德瑞房地产有限公司开发。但因一直未能取得政府同意约定土地使用权转移的相关批文，致使四川德瑞房地产有限公司在支付资金的情况下，依旧不能获得土地使用及开发权利。2016年2月9日，袁祖文与四川德瑞房地产公司达成协议，约定将前述纠纷涉及的部分债权转让给袁祖文。同年，原告袁祖文对上市公司未按约定偿还借款提出诉讼。

2021年1月19日，袁祖文申请执行华塑控股房产，北京中电大厦经法院拍卖以2407.20万元成交，该次资产拍卖，构成资产出售，贡献的非经常性损益，帮助*ST华塑扭亏为盈（见表2）。

再往前追溯，实际上，2020年*ST华塑也曾通过债务重组的方式帮助公司扭亏为盈。其发布的相关公告显示，2019年12月10日，经四川省高级人民法院做出（2019）川民终946号《民事判决书》判决，*ST华塑根据上述判决进行了会计处理，冲减了原账面为欠付四川德瑞的款项，截至2019年12月31日，对兴源环亚的其他应付款为13117.78万元。

2020年8月，自然人魏勇受让兴源环亚对*ST华塑的全部债权，*ST华塑与魏勇于2020年11月5日达成《执行和解协议》，其按照和解协议约定向魏勇支付1亿元，至此*ST华塑与魏勇之间的全部债权已结清。

*ST华塑在公告中表示，上述债务计算至清偿日的本息合计14519.38万元，因此和解形成债务重组收益4519.38万元。

其实，从上述一系列操作可以看出，在债务重组之中，该公司实际上未形成任何盈利，只是清偿了一笔原本就应该偿还的债务。

纵观*ST华塑的历史，其不仅曾经通过出售资产增厚业绩，也曾经通过受赠或者买入资产完成扭亏。

*ST华塑目前的主营业务为医疗服务，该业务系于2018年起通过控股子公司樱华医院开展的全科医疗服务，而其所掌握的樱华医院51%的股权由彼时的实控人李雪峰无偿赠与。此后，李雪峰的妻子张子若，在2019年将其持有的博威亿龙100%股权再度无偿赠与上市公司，由此，公司开始从事会展服务业务。

当然，两次慷慨的赠与，都一度帮助公司完成了业绩的上升，也为公司的“保壳”大业立下了功劳。

在层出不穷的各种业绩调节手段下，Wind统计数据显示，2002年-2020年十八年间，*ST华塑有八年的净利润为正，但在此十八年内，公司扣除非经常性损益后均为净亏损状态。也就是说，其主营业务实则长期亏损，但其频繁通过各种手段完成扭亏、保壳，始终存活于资本市场，一度被外界冠以“不死鸟”的称号。

然而，在退市新规的逐步完善之下，长期依靠非经常性损益“扭转乾坤”的游戏，可发挥空间或许在渐渐收缩。2020年12月，沪深交易所分别发布了经修订的《股票上市规则》，此次修订重点在完善退市指标，缩短退市流程。

以2020年修订版的《深圳证券交易所股票上市规则》为例，财务退市的第一条规定为“最近一个会计年度经审计的净利润为负值且营业收入低于1亿元，或追溯重述后最近一个会计年度净利润为负值且营业收入低于1亿元”，其中，净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为准。也就是说，靠非经常性损益盈利“保壳”的日子已过去，无法通过主业盈利的公司所面临的恐怕将是退市的结局。

（本文已刊发于11月20日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）