原创蓝鲸保险 石雨

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资产端底部反转是短期估值修复的核心。

2023年首周，A股保险个股交出开年成绩单，整体表现亮眼，实现开门红。首周4个交易日，保险板块涨约2.6%，个股中，除中国人寿出现0.24%的微跌外，其余个股均实现股价上调，其中新华保险走出四连阳，首周涨幅达到6.75%，中国平安涨5.83%，在1月6日报收于49.74元/股，天茂集团、中国太保首周分别涨约1.27%、1.26%，在2022年涨势向好的中国人保也在2023年首周延续上扬趋势，涨幅为0.77%。

回顾2022年，在股市震荡下行的整体背景下，保险指数全年下跌0.08%，整体跑赢大盘，不过个股存在明显分化，其中寿险、财险龙头的中国人寿、中国人保分别实现26.15%、14.62%的涨幅，而中国平安、中国太保和新华保险则分别出现1.54%、5.45%、18.57%的跌幅。但不可否认的是，虽然三家险企均延续了上年股价下跌趋势，但下跌幅度已有明显收缩。

负债端，行业转型仍在持续，尽管代理人转型成效逐渐凸显，新业务价值率降幅收窄，但负面影响未能完全释放，资产端，被市场评价为股债“双杀”的背景，给保险机构的投资表现形成明显挑战。

不过，2023年对于保险股而言，显然更为值得期待。展望来看，代理人队伍转型成效浮现、开门红表现超预期、财险业务高景气度等为保险机构负债端表现提供利好驱动力，而在资产端，国家稳增长预期的信心驱动、长端利率中枢上行以及地产纾困政策渐次落地将为险企资产端表现提供更多空间。

业务端利好释放：寿险转型成效凸显，财险维持高景气度

展望2023年，利好驱动因素明确。

首先在负债端，渠道角度，一方面，代理人清虚，是寿险转型的核心因素。近两年，各上市险企代理人数量持续压降，但伴随着渠道改革的深化，从三季报数据来看，人力下降的趋势正在逐步趋缓，人力出清或触及尾声。而根据各险企对于人力队伍的精细化管理、架构调整，助推向高质量人力方向转型，从而推动保单继续率的提升。“2023年，代理人队伍有望实现量稳质升，带动寿险板块在长期承压环境下迎来筑底回升”，光大证券在研报中预估道。

另一方面，近两年，各险企也在推动银保渠道的转型，在发力规模的同时，提升价值，光大证券指出，过去银保“血缘”关系不足暴露的弊端对其发展形成一定制约，现阶段在代理人转型阵痛下，银保适时补位对“量”起到的推动作用重获重视，业务结构与品质已呈现出新面貌。上市险企积极布局银保渠道，2022 年以来规模增长表现强劲，预计2023 年银保业务将延续较高增长态势，并有望实现规模与价值双升，成为促进新业务价值率快速修复的重要驱动力。

个人养老金业务的落地，也为寿险2023年的表现提供激励因素。信达证券研究院王舫朝认为，2023年，保险公司有望依托自身在精算定价、经验数据积累、年金受托运营等方面的优势，帮助个人和家庭打造全生命周期养老财务规划和保障。同时，人口老龄化程度加深，各大险企纷纷加快康养布局，康养社区不断“落子”，延伸产品差异化服务，康养服务将有望成为支撑产品的核心竞争力。

整体看来，2023年，伴随个人养老金制度试点正式启动、开门红表现渐入佳境，以及市场需求的催化，寿险保费表现或迎来边际改善，助推2023年寿险新业务价值率缺口的收窄。

财险方面，事实上，自2022年财险业务端已有明显回暖迹象，从2022年前11月保费来看，财险保费已维持稳健增长态势，尤其在精算定价、风险把控、服务等方面具有优势的头部险企，实现马太效应的积聚，综合成本率收缩，利润空间提升。

据业内预计，2023年，财险板块将面临车险与非车险发展更为均衡的局面。一端，车险的“刚性”消费特征不变，且新能源车渗透率仍相对较低，将继续高增促量，不过在疫情修复背景下出行增加导致的赔付率提升也尤为值得关注，或导致险企综合成本率变化；另一端，非车险业务占比仍在持续提升。

资产端期待政策春风，地产纾困政策利好保险机构收益表现

资产端，2022年，在权益市场震荡背景下，包括头部险企在内的保险公司，投资收益整体大幅下降。

展望2023年，市场利好将成为保险股回暖的重要春风。政策角度来看，中央政治局和国常会明确提出提振市场信心，据券商观点，明年社会的工作重心将聚焦“经济发展”，而稳定预期、提振信心则是经济恢复需要率先迈出的关键一步。稳增长预期下，经济复苏有望推动长端利率中枢上行，利好保险股估值修复。

同时，《扩大内需战略规划纲要（2022-2035 年）》强调坚定实施扩大内需战略、培育完善内需体系，保险业有望深度参与培育完善内需体系，有望深度参与养老事业和养老服务协同、提供多层次医疗健康服务，同时保险业有望加大制造业投资支持力度，助力科技创新国家战略。

“资产端底部反转是短期估值修复的核心。”东吴证券提出，地产纾困政策渐次落地，政策导向彻底扭转，保市场主体的思路彻底明确。随着经济修复的预期升温，叠加宽信用效果逐步显现，长端利率与权益市场有望迎来共振向上催化。

尤其在地产领域，多重利好政策为保险板块估值修复提供可能性。伴随着地产领域的回暖春风，上市险企投资房地产领域的风险敞口整体可控，或推动利润表现，同时也有望消除市场的悲观预期。

光大证券的观点是，投资环境面临挑战，关注长期资产配置能力。险企资产久期长、配置风格稳健，过去10年主要上市险企平均总投资收益率在4.8%-5.6%，相较储蓄型寿险产品普遍3.5%的预定利率而言，仍有利差益空间。预计2023 年随着经济预期逐渐改善，长端利率有望企稳，权益市场有望进一步回暖，险企投资端将显著受益。

此外，利率的上行或也将修复保险行业的内含价值，据长江证券研究员，“P/EV 估值体系下，量化利率对于估值的影响就可以转变为对于内含价值和新业务价值的影响。利率上行后，调整后负债的变动基本可以抵消债券价格下降对于调整后资产的侵蚀，而代表未来利润折现的有效业务价值则可以获得增长。总的来说，50BP 利率抬升对于内含价值可以带来4-7%的空间。”