股票和债券，前者的主要利润来源是差价变动，后者则是以息票和本金兑付为主，收益和风险属性差异颇大，乍看是两种完全不同的资产，但自从可转债出现之后，它们之间的界限已经被彻底打破。因为可转债虽然被归类为企业债券，但对于投资者而言，进可转股获利，退可持债待兑，发行可转债的公司付出的利息也比正常企业债要低，可以说是一举多得。

可转债拥有如此优势，再加上证监会2017年2月14日发布的《监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》(简称“再融资新规”)当中对可转债和优先股有鼓励政策，上市公司发行可转债已经蔚然成风，超大盘转债比比皆是。根据统计，再融资新规发布以来，沪深两市至今共有755只转债成功上市，其中有16只转债的实际发行规模在100亿元或以上，兴业转债和浦发转债的发行规模甚至达到500亿元，市场对转债的热情可见一斑。

(资料图)

可转债在A股市场出现以来，从未有过严格意义上的违约和强制退市。但时至今日，搜特转债和蓝盾转债的出现，意味着转债市场“零违约”和“零强退”的记录可能就此告终。

评级上的“难兄难弟”

事实上，两只转债陷入如此境地，不止交易者会有所动作，评级机构也不例外。目前不论主体还是债项方面，目前国内评级机构对搜特转债和蓝盾转债给出的评级均为CCC级，距离代表违约的C级只差两级。以对这两只转债评级较多的“联合系”(包括联合资信与联合信用)评级机构的说法，CCC级意味着公司和债项能否正常偿付债务的能力，将极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高。

考虑到大量资管机构对于所投债券会有限制，两只转债评级受到调降，意味着它们可能已经进入不少机构内部的“禁投池”，这些机构将无法交易上述转债。不仅如此，按照中国结算2017年4月颁布实施的规定，包括可转债在内的信用债作为质押式回购的抵押品时，债项评级至少应为AAA级、主体评级至少应为AA级(如主体评级为AA级，评级展望不得为负面)，这两只转债无疑都不符合要求。

(来源：联合资信官网，债项评级的设置和含义与此大致相同)

将时间拉长之后可以发现，两只转债及背后的发行方已经不止一次被降级。

以搜特转债的发行方搜于特(现为*ST搜特)为例，该公司的主体评级自从2013年以来一直维持在AA级和A级，但2021年6月之后却被连降四次，从AA级一路降到CCC级，蓝盾转债的发行方蓝盾股份(现为*ST蓝盾)甚至还更早一点，2018年首次获得AA的主体评级之后，只过了两年便被第一次降级。

搜特退市或“快人一步”

除非债券本身和发债主体可能或已经出现严重问题，否则评级机构不会主动调降评级。但综合公开信息后可以发现，就搜特转债和蓝盾转债而言，“严重问题”显然已经发生。

作为两只转债的发行方，*ST搜特和*ST蓝盾目前基本都已锁定退市，不过二者细节上有所不同，前者是因为连续20个交易日收盘股价低于1元触及交易类指标，后者虽然停牌前只有14个交易日低于1元，但同时触及3项财务类指标(净利润为负且扣非后营收低于1亿元，归属于上市公司股东的所有者权益为负值，财报被会计师事务所出具否定意见审计报告)，目前也有较大的退市风险。

不仅如此，由于*ST搜特触及的是交易类指标，根据《深圳证券交易所股票上市规则》第9.1.15条规定，公司股票和可转债将不作整理，直接退市，这一点在公司公告中也有提及。至于*ST蓝盾方面，小编暂无法获得消息证实转债会否跟随正股进入退市整理期，但根据中信证券首席经济学家明明在接受证券日报记者采访时的推测，转债退市后依然可以转股，所得股票进入三板转让。

合理推测，明明的上述表态意味着，两只转债的转股功能在正股退市后或将保留，但二级市场转让能否正常进行仍是个未知数。当然，考虑到转债跟随正股退市在A股市场从未发生过，具体结果可能仍需等待监管方面进一步的澄清。

(来源：5月20日，*ST搜特《关于公司股票及可转换公司债券存在被终止上市风险的提示公告》)

兑付前景存在变数

当然，面对股票和转债退市的可能前景，有不少投资者选择割肉离场，有些则是另有盘算。以搜特转债为例，自从5月9日公告可能退市以来，该转债的价格已从52.85元跌到5月22日(正股最后交易日)收盘的18.002元，跌幅超过60%，距离当日跌停也只是一步之遥。与此同时，该债券的成交量也快速放大，没有一个交易日低于百万手。

债券市场每手等于10张债券，每张债券面值一般为100元，这意味着在不计费用的情况下，每手搜特转债的入场门槛还不到200元。在这种情况下，投资者选择“火中取栗”自然可以理解，因为债券兑付计算本金时是按面值(该转债为100元)而非买入价处理，届时每手债券可以获得1000元本金外加应得利息，实际收益或将数以倍计。

(来源：东财Choice数据)

不过，投资者想要得到如此高的利润，前提条件是转债对应的上市公司能够正常还本付息，但从实际情况来看，恐怕没那么容易。

同样是以搜特转债为例，根据正股*ST搜特的财务报表数据，该公司2022年底的货币资金只有5133万元，不仅与短期借款(26.98亿元，此外还有10.31亿元借款将在1年内到期)相比九牛一毛，2020~2022年的经营性现金流净值也是连续三年为负。

而根据东财Choice数据显示，搜特转债当初发行规模为8亿元，目前仍有超过7.9亿元没有转股，这意味着上述货币资金不仅无法覆盖经营，在不考虑经营支出的情况下，也只能覆盖大约6%的未转股余额。

(来源：东财Choice数据)

总结起来，比起简单的删除代码摘牌，搜特转债和蓝盾转债对投资者信心的影响可能更大，因为除了2020年的辉丰转债之外，A股市场转债似乎很少能和“违约”二字搭边。当然，两只转债如果确定退市，可能让投资者挑选转债时更加谨慎，转债“进可攻退可守”的特性或许也要重新定义才行。